Fondamenti e Scopo
La Valutazione per Multipli (o Multiples Valuation) è la tecnica di valutazione più utilizzata nell'investment banking e nell'analisi azionaria per la sua velocità e connessione con la realtà attuale del mercato. A differenza dei modelli di valore intrinseco (come lo Sconto dei Flussi di Cassa), che tentano di derivare il valore da zero basandosi sui fondamentali futuri, la valutazione relativa opera sotto la premessa della Legge del Prezzo Unico: attività simili dovrebbero essere scambiate a prezzi simili.
Lo scopo di questo modello è determinare il valore di un'azienda osservando come il mercato valuta i suoi pari ("comps" o comparabili). È un esercizio di benchmarking. La filosofia sottostante è che il mercato, in media, valuta correttamente un settore, ma può commettere errori di prezzo su singole aziende.
Questo modello risponde alla domanda: "Quanto stanno pagando gli investitori oggi per ogni euro di profitto o vendite in questo settore specifico?". È uno strumento di prezzo, più che di puro valore intrinseco, e riflette il sentimento e le aspettative attuali del mercato.
Componenti e Meccanica di Calcolo
La meccanica si basa sulla standardizzazione. Poiché i prezzi delle azioni di aziende di dimensioni diverse non possono essere confrontati direttamente, si utilizzano rapporti (multipli) che normalizzano il valore in relazione a una metrica finanziaria chiave (utili, vendite, valore contabile).
La Formula Generale
Il valore stimato dell'azienda target (Vt) si deriva applicando il multiplo medio del settore alla metrica finanziaria dell'azienda target:
I Due Tipi di Multipli
È critico distinguere tra multipli di capitale e di impresa:
Multipli di Equity (Valore di Mercato): Si concentrano su ciò che ricevono gli azionisti. Il più comune è il P/E (Price to Earnings).
Multipli di Valore dell'Impresa (Enterprise Value - EV): Valutano l'intera azienda (Debito + Capitale), eliminando l'effetto della struttura del capitale. Lo standard di riferimento è l'EV/EBITDA.
Applicazione Pratica e Casi d'Uso
Il processo di valutazione per multipli richiede un'arte sottile nella selezione dei comparabili. Il processo consiste in tre passi: Selezione, Calcolo e Aggiustamento.
Caso d'Uso: Valutazione di una Catena di Vendita al Dettaglio
Immaginiamo di voler valutare "Retail Express", un'azienda non quotata o di cui vogliamo sapere se è valutata erroneamente.
Dati di Retail Express (Target):
EBITDA (ultimi 12 mesi): 50 Milioni €
Debito Netto: 100 Milioni €
Numero di Azioni: 10 Milioni
Passo 1: Analisi dei Comparabili (Peers) Selezioniamo 3 concorrenti quotati con modelli di business simili:
Concorrente A: Quotato a 8,0× EV/EBITDA.
Concorrente B: Quotato a 9,5× EV/EBITDA.
Concorrente C: Quotato a 7,5× EV/EBITDA.
Passo 2: Calcolo della Media
Passo 3: Applicazione all'Azienda Target Prima calcoliamo il Valore dell'Impresa (EV) teorico:
Per arrivare al valore del capitale (Equity Value), sottraiamo il debito (poiché l'acquirente deve assumerlo):
Infine, il prezzo per azione stimato:
Decisione: Se Retail Express quota attualmente a 25 €, è sottovalutata rispetto ai suoi pari. Se quota a 40 €, è sopravvalutata (o il mercato si aspetta una crescita superiore ai suoi rivali).
Critica Metodologica e Limitazioni
Nonostante la sua popolarità, la valutazione per multipli è incline a errori di semplificazione e trappole di mercato.
Il Problema del "Lemming" (Bolle Settoriali) La limitazione più grave è che si tratta di una valutazione relativa, non assoluta. Se un intero settore è massicciamente sopravvalutato (come le tecnologiche nel 2000), la valutazione per multipli ti dirà che un'azione è "economica" semplicemente perché è meno cara delle altre. Non ti avverte se l'intera industria sta andando verso il precipizio.
La Trappola del "Comparabile" Perfetto Nessuna azienda è identica a un'altra. Differenze nei tassi di crescita, rischio normativo, margini o geografia possono giustificare che un'azienda quota con un premio o uno sconto rispetto alla sua media. Applicare una media ciecamente senza aggiustamenti (premi/sconti) porta a errori gravi.
Confronto con lo Sconto dei Flussi di Cassa (DCF)
Caratteristica |
Valutazione per Multipli |
Modello DCF (Flussi Scontati) |
Prospettiva |
Esterna (Sentimento del mercato) |
Interna (Generazione di cassa) |
Sensibilità |
Sensibile all'umore del mercato |
Sensibile al Tasso di Sconto e al Valore Terminale |
Dati Necessari |
Prezzi di mercato e conti correnti |
Proiezioni a 5-10 anni |
Oggettività |
"Il mercato ha ragione" |
"I miei calcoli hanno ragione" |
Ideale per |
IPO (Offerte pubbliche), M&A, Vendita al dettaglio |
Investimenti a lungo termine, Valutazione accademica |
Domande Frequenti e Aggiustamenti per l'Investitore
Quale multiplo devo usare: P/E o EV/EBITDA?
Dipende dal settore.
Usa P/E per aziende finanziarie (Banche, Assicurazioni) dove il debito fa parte dell'inventario, o aziende stabili con strutture di capitale simili.
Usa EV/EBITDA per settori ad alta intensità di capitale (Telecomunicazioni, Industriali) o per confrontare aziende con diversi livelli di debito, poiché l'EBITDA è neutrale rispetto alla struttura finanziaria e fiscale.
Usa P/S (Prezzo/Vendite) per aziende che non generano ancora profitti (Startup, Tech in crescita) o aziende cicliche in periodi di perdite.
Devo usare multipli "Trailing" o "Forward"?
Trailing (Ultimi 12 mesi): Basato su fatti reali e riportati. Più conservativo ma guarda allo specchietto retrovisore.
Forward (Prossimi 12 mesi): Basato su stime degli analisti. Più rilevante per la valutazione azionaria (che sconta il futuro) ma introduce il rischio di errore di stima. La pratica standard è osservare entrambi.
Come aggiusto se l'azienda è molto più piccola dei suoi pari?
Devi applicare uno "Sconto per Illiquidità" o per dimensione. Generalmente, le aziende grandi (Large Caps) quotano a multipli più alti delle piccole (Small Caps) per la loro sicurezza e liquidità. Se confronti un'azienda piccola con i giganti, dovresti ridurre il multiplo target di una certa percentuale per prudenza.
Il Verdetto Finale: Quando Usarlo?
La Valutazione per Multipli è lo strumento di "verifica della realtà" (sanity check) per eccellenza. Raramente dovrebbe essere usata in isolamento per prendere una decisione di investimento a lungo termine, ma è indispensabile per comprendere il contesto dei prezzi.
Dovresti usare la Valutazione per Multipli se:
Hai bisogno di una valutazione veloce e non hai tempo o dati per un DCF complesso.
Vuoi sapere se il mercato è irrazionalmente ottimista o pessimista su un'azione rispetto ai suoi concorrenti.
Stai valutando un'Offerta Pubblica di Vendita (IPO) o un'acquisizione, dove il prezzo è fissato quasi esclusivamente confrontando con aziende simili.
È il metodo che ti dice se la casa che vuoi comprare è cara rispetto al resto del vicinato, anche se non ti dice se le fondamenta del vicinato sono solide.
