Fundamente și Scop
Evaluarea prin Multipli (sau Multiples Valuation) este tehnica de evaluare cea mai utilizată în băncile de investiții și analiza bursieră datorită vitezei și conexiunii sale cu realitatea actuală a pieței. Spre deosebire de modelele de valoare intrinsecă (cum ar fi Fluxurile de Numerar Actualizate), care încearcă să derive valoarea de la zero bazându-se pe fundamentale viitoare, evaluarea relativă operează sub premisa Legii Prețului Unic: active similare ar trebui să se tranzacționeze la prețuri similare.
Scopul acestui model este de a determina valoarea unei companii observând cum piața evaluează omologii săi ("comps" sau comparabili). Este un exercițiu de benchmarking. Filosofia subiacentă este că piața, în medie, evaluează corect o industrie, dar poate face greșeli de preț la companii individuale.
Acest model răspunde la întrebarea: "Cât plătesc investitorii astăzi pentru fiecare euro de profit sau vânzări în acest sector specific?". Este un instrument de preț, mai degrabă decât valoare intrinsecă pură, și reflectă sentimentul și așteptările curente ale pieței.
Componente și Mecanica Calculului
Mecanica se bazează pe standardizare. Deoarece prețurile acțiunilor companiilor de dimensiuni diferite nu pot fi comparate direct, se utilizează rapoarte (multipli) care normalizează valoarea în raport cu o metrică financiară cheie (profit, vânzări, valoare contabilă).
Formula Generală
Valoarea estimată a companiei țintă (Vt) se derive prin aplicarea multiplului mediu al sectorului asupra metricii financiare a companiei țintă:
Cele Două Tipuri de Multipli
Este critic să distingem între multiplii capitalului și ai întreprinderii:
Multipli ai Capitalului (Valoare de Piață): Se concentrează pe ceea ce primesc acționarii. Cel mai comun este PER (Preț pe Profit).
Multipli ai Valorii Întreprinderii (Enterprise Value - EV): Evaluează întreaga firmă (Datorie + Capital), eliminând efectul structurii capitalului. Standardul de aur este EV/EBITDA.
Aplicație Practică și Cazuri de Utilizare
Procesul de evaluare prin multipli necesită o artă subtilă în selectarea comparabililor. Procesul constă din trei pași: Selecție, Calcul și Ajustare.
Caz de Utilizare: Evaluarea unui Lanț de Retail
Să ne imaginăm că vrem să evaluăm "Retail Express", o companie care nu este listată la bursă sau despre care vrem să știm dacă este evaluată greșit.
Date Retail Express (Țintă):
EBITDA (ultimele 12 luni): 50 milioane €
Datorie Netă: 100 milioane €
Număr de Acțiuni: 10 milioane
Pasul 1: Analiza Comparabililor (Peers) Selectăm 3 competitori listați cu modele de afaceri similare:
Competitor A: Se tranzacționează la 8,0× EV/EBITDA.
Competitor B: Se tranzacționează la 9,5× EV/EBITDA.
Competitor C: Se tranzacționează la 7,5× EV/EBITDA.
Pasul 2: Calculul Mediei
Pasul 3: Aplicarea la Compania Țintă Întâi calculăm Valoarea Întreprinderii (EV) teoretică:
Pentru a ajunge la valoarea capitalului (Equity Value), scădem datoria (deoarece cumpărătorul trebuie să o preia):
În final, prețul estimat pe acțiune:
Decizie: Dacă Retail Express se tranzacționează în prezent la 25 €, este subevaluat față de omologii săi. Dacă se tranzacționează la 40 €, este supraevaluat (sau piața așteaptă o creștere mai mare decât rivalii săi).
Critică Metodologică și Limitări
În ciuda popularității sale, evaluarea prin multipli este predispusă la erori de simplificare și capcane de piață.
Problema "Lemmingului" (Bule Sectoriale) Cea mai gravă limitare este că este o evaluare relativă, nu absolută. Dacă un întreg sector este masiv supraevaluat (cum ar fi companiile de tehnologie în anul 2000), evaluarea prin multipli îți va spune că o acțiune este "ieftină" doar pentru că este mai puțin scumpă decât altele. Nu te avertizează dacă întreaga industrie se îndreaptă spre prăpastie.
Capcana "Comparabilului" Perfect Nicio companie nu este identică cu alta. Diferențele în ratele de creștere, riscul regulatoriu, marjele sau geografia pot justifica ca o companie să se tranzacționeze cu o primă sau un discount față de media sa. Aplicarea oarbă a mediei fără ajustări (prime/discounturi) duce la erori grave.
Comparație cu Fluxurile de Numerar Actualizate (DCF)
Caracteristică |
Evaluarea prin Multipli |
Modelul DCF (Fluxuri Actualizate) |
Perspectivă |
Externă (Sentimentul pieței) |
Internă (Generarea de numerar) |
Sensibilitate |
Sensibil la starea de spirit a pieței |
Sensibil la Rata de Actualizare și Valoarea Terminală |
Date Necesare |
Prețuri de piață și conturi curente |
Proiecții pe 5-10 ani |
Obiectivitate |
"Piața are dreptate" |
"Calculele mele au dreptate" |
Ideal pentru |
IPO (Listări la bursă), M&A, Retail |
Investiții pe termen lung, evaluare academică |
Întrebări Frecvente și Ajustări pentru Investitor
Ce multiplu să folosesc: PER sau EV/EBITDA?
Depinde de industrie.
Folosește PER pentru companii financiare (Bănci, Asigurări) unde datoria face parte din inventar, sau companii stabile cu structuri de capital similare.
Folosește EV/EBITDA pentru industrii intensive în capital (Telecomunicații, Industriale) sau pentru a compara companii cu niveluri diferite de datorie, deoarece EBITDA este neutră față de structura financiară și fiscală.
Folosește P/S (Preț/Vânzări) pentru companii care încă nu generează profit (Startup-uri, Tech în creștere) sau companii ciclice în perioade de pierderi.
Să folosesc multipli "Trailing" sau "Forward"?
Trailing (Ultimele 12 luni): Se bazează pe fapte reale și raportate. Este mai conservator dar se uită în retrovizor.
Forward (Următoarele 12 luni): Se bazează pe estimările analiștilor. Este mai relevant pentru evaluarea bursieră (care actualizează viitorul) dar introduce riscul de eroare de estimare. Practica standard este să observi ambele.
Cum ajustez dacă compania este mult mai mică decât omologii săi?
Trebuie să aplici un "Discount de Illichiditate" sau discount de mărime. În general, companiile mari (Large Caps) se tranzacționează la multipli mai mari decât cele mici (Small Caps) datorită siguranței și lichidității lor. Dacă compari o companie mică cu giganți, ar trebui să reduci multiplul țintă cu un anumit procent din prudență.
Verdictul Final: Când să-l Folosești?
Evaluarea prin Multipli este instrumentul de "verificare a realității" (sanity check) par excelence. Rareori ar trebui folosită izolat pentru a lua o decizie de investiție pe termen lung, dar este indispensabilă pentru înțelegerea contextului prețurilor.
Ar trebui să folosești Evaluarea prin Multipli dacă:
Ai nevoie de o evaluare rapidă și nu ai timp sau date pentru un DCF complex.
Vrei să știi dacă piața este irațional optimistă sau pesimistă cu privire la o acțiune în comparație cu concurenții săi.
Evaluezi o Oferta Publică Inițială (IPO) sau o achiziție, unde prețul este stabilit aproape exclusiv prin compararea cu companii similare.
Este metoda care îți spune dacă casa pe care vrei să o cumperi este scumpă în comparație cu restul cartierului, deși nu îți spune dacă fundațiile cartierului sunt solide.
