Pamati un mērķis

Vērtības ieguldīšana (Value Investing) ir visvairāk cienītā un tajā pašā laikā visvairāk nepareizi saprastā ieguldījumu stratēģija finanšu vēsturē. Tā radās Kolumbijas Universitātes auditorijās 20. gadsimta 20. gados Benjamina Grehema un Deivida Doda vadībā, vēlāk to pilnveidoja Vorens Bafets. Šī filozofija balstās uz maldinoši vienkāršu priekšnoteikumu: pirkt aktīvus par mazāku cenu, nekā tie patiesībā ir vērtīgi.

Vērtības ieguldīšanas mērķis nav pirkt "lētus uzņēmumus", bet gan izmantot tirgus neefektivitāti. Tā balstās uz kritisko atšķirību starp Cenu (ko maksā) un Vērtību (ko iegūst). Vērtības investors darbojas kā realitātes arbitrs, izmantojot mirkļus, kad tirgus, ko pārņem bailes vai apātija, piedāvā dolāru par piecdesmit centiem.

Atšķirībā no spekulācijas, kas koncentrējas uz īstermiņa grafiku uzvedības prognozēšanu, vērtības ieguldīšana fokusējas uz pamatā esošā biznesa fundamentālo analīzi, uzskatot sevi nevis par loterijas biļešu (akciju) pircēju, bet gan par reāla uzņēmuma līdzīpašnieku.

Lielais meli: Value vs. Growth

Pirms iedziļināšanās mehānismā, ir būtiski nojaukt konceptuālu sienu, kas apmulsa lielāko daļu iesācēju investoru un daudzus profesionāļus: it kā cīņa starp "Value" (Vērtība) un "Growth" (Izrāde).

Mainstream naratīvā "Value" tiek piešķirts lēni augošiem uzņēmumiem, smagajai rūpniecībai un zemiem reizinātājiem (P/E 5x-10x), savukārt "Growth" rezervēts tehnoloģiju uzņēmumiem un disruptoriem ar augstiem reizinātājiem. Šī atšķirība lielā mērā ir absurda.

Kā Vorens Bafets precīzi norādīja:

"Izaugsme un vērtība ir savienotas gurnos. Izaugsme vienmēr ir vērtības aprēķina sastāvdaļa."

Patiesais vērtības investors cenšas maksimizēt riskam pielāgoto atdevi. Ja mazs uzņēmums (Small Cap) kotējas ar P/E 5x, bet spēj augt peļņu par 20 % gadā, tas piedzīvos dubultu virzību: organisku peļņas izaugsmi un reizinātāja paplašināšanos (teiksim, līdz 12x), kad tirgus atpazīs kvalitāti. Ja šis uzņēmums trijos gados rada 240 % atdevi, vai tā bija "Value" vai "Growth" investīcija? Etiķete nav svarīga; tā bija gudra investīcija.

Līdzīgi uzņēmumi, kas tradicionāli marķēti kā "Growth", kļūst par "Value" iespējām, kad tirgus tos neracionāli soda:

• Apple (2016-2017): Kamēr Volstrīta to uzskatīja par dilstošu aparatūras uzņēmumu, kotējoties ap ~90 $, uzņēmumam bija neto naudas līdzekļi uz akciju no 27 līdz 30 $. Atņemot naudu, investors maksāja smieklīgi zemu reizinātāju par vienu no labākajiem biznesiem pasaulē. Vorens Bafets nepirka Apple kā spekulativu tehnoloģiju likmi; viņš to pirka, jo tā bija klasiska vērtības izdevīga pirkums.

• Meta (2022): Kad cena krita un akcija kotējās 10-15x peļņā bailēs no Metaverse izdevumiem, tā pārstāja būt dārga "growth akcija" un kļuva par dziļu vērtības iespēju ar masīvu drošības rezervi.

Patiesa vērtības ieguldīšana nediskriminē pēc nozares; tā diskriminē pēc cenas-vērtības attiecības.

Stratēģijas komponentes un balsti

Vērtības ieguldīšanas arhitektūra balstās uz trim nekustīgiem balstiem, kas kalpo kā aizsardzība pret svārstībām.

1. Drošības rezerve (Margin of Safety)

Tas ir inženiertehniskais koncepts, pielietots finansēm. Ja būvē tiltu 10 tonnu kravas automašīnām, projektē to 30 tonnām. Ieguldījumos: ja aprēķini, ka uzņēmums ir vērts 100 €, nepērc par 95 €; pērc par 60 € vai 70 €. Šī starpība ir tava kļūdas rezerve. Tā aizsargā pret aprēķinu kļūdām, neveiksmi vai neparedzētām ekonomiskām krīzēm.

2. Mr. Market

Grehems alegoriski attēloja tirgu kā maniakāli depresīvu partneri "Mr. Market". Katru dienu Mr. Market piedāvā pirkt tavu daļu vai pārdot tev savu par citu cenu.

• Kad eiforisks, prasa absurdas cenas (burbuļi).

• Kad nomākts, panikā atdod akcijas. Vērtības investors saprot, ka tirgus ir tur, lai kalpotu viņam, nevis vadītu. Svārstības nav risks; tās ir iespēja.

3. Iekšējā vērtība

Tā ir visu nākotnes naudas plūsmu pašreizējā vērtība, ko aktīvs radīs. Lai gan tā ir aplēsta un subjektīva, tā ir investora ziemeļzvaigzne.

Mehānika un vērtības ieguldīšanas veidi

Ne visi vērtības investori strādā vienādi. Dārgumu medībās ir dažādas nianses:

Deep Value (Cigar Butts)

Grehema oriģinālais stils. Meklēt viduvējus vai problemātiskus uzņēmumus, kas kotējas tik lēti (pat zem likvidācijas vērtības vai Net-Net), ka zaudēt naudu gandrīz nav iespējams. Kā atrast cigāru izsmēķi uz zemes: netīrs un nepatīkams, bet ar vienu bezmaksas pīpējumu.

• Risks: Uzņēmums var bankrotēt vai būt mūžīga "Value Trap".

Quality Value (Compounders)

Bafeta un Čārlija Mangera evolūcija. "Labāk pirkt brīnišķīgu uzņēmumu par godīgu cenu nekā godīgu uzņēmumu par brīnišķīgu cenu." Šeit investors meklē plašus ekonomiskos grāvjus (Moats), augstu atdevi no ieguldītā kapitāla (ROIC) un reinvestēšanas spēju. "Vērtība" slēpjas uzņēmuma spējā kapitalizēt kapitālu ar augstām likmēm gadu desmitiem. Alphabet pirkšana par P/E 18x var būt vairāk "Value" nekā bankrotējošas aviokompānijas pirkšana par 4x.

Īpašas situācijas (Arbitrāža)

Ieguldījumi, kas atkarīgi no konkrēta korporatīva notikuma, nevis ilgtermiņa peļņas: apvienošanās, spin-off, pārstrukturēšana vai likvidācija. Vērtība atbrīvojas, kad notiek katalizators.

Metodoloģiskā kritika un psiholoģiskie izaicinājumi

Ja vērtības ieguldīšana ir tik loģiska, kāpēc visi nav bagāti? Tāpēc, ka tā ir psiholoģiski brutāla un metodoloģiski prasīga.

Kontrārieša vientulība

Lai sasniegtu citus rezultātus nekā vairākums, jādarbojas citādi. Tas nozīmē pirkt, kad ziņas ir briesmīgas (banku krīzes, kari, recesijas) un pārdot, kad kaimiņi bagātina ar aktuālo modi (NFT, meme akcijas). Cilvēks ir sociāls dzīvnieks; pret straumi iet izraisa reālu fizisku sāpes smadzenēs.

Vērtības slazds (Value Trap)

Akcija, kas izskatās lēta, var būt lēta pamatota iemesla dēļ. Uzņēmums, kura bizness kļūst tehnoloģiski novecojis (piem. Kodak vai Blockbuster pēdējās dienās), vienmēr izskatīsies ar zemu P/E pirms nāves. Investoram jānošķir pagaidu problēma (iespēja) no strukturālas (slazds).

Pagaidu zemāka veiktspēja

Gadi (pat desmitgade) var paiet, kad Value stils zaudē spekulatīvajam Growth. Dot-com burbuļa laikā Bafetu izsmēja par tehnoloģiju nepirkšanu. Disciplīnas uzturēšana, kad izskaties kā idiots pasaules acīs, prasa tērauda pārliecību.

Bieži uzdotie jautājumi un pielāgojumi investoram

Vai vērtības ieguldīšana ir tikai zemu P/E pirkšana?

Noteikti nē. Zems P/E var būt signāls, bet ne tēze. Ciklisks uzņēmums (piem. raktuvju) bieži ir ar ļoti zemu P/E tieši pirms peļņas sabrukuma. Gluži pretēji, augstas izaugsmes uzņēmumam var būt P/E 30x un tas ir novērtēts par zemu, ja trīskāršos peļņu trijos gados.

Kā identificēt "pagrieziena punktu"?

Vērtības investors bieži ieiet "pārāk agri". Pērc akciju par 50 € domājot, ka tā ir 100 € vērta, un tā nokrīt uz 40 €. Tas ir normāli. Nemēģinām uzminēt dibenu (laiks), bet nodrošināt, ka samaksātā cena piedāvā ilgtermiņa aizsardzību.

Vai tā vēl darbojas algoritmu un AI laikmetā?

Jā, jo algoritmi balstās uz datiem un ātrumu, bet bieži trūkst sprieduma par biznesa kvalitāti vai cilvēka kontekstu. Turklāt cilvēka bailes un alkatība (cenu neefektivitātes dzinēji) nav mainījušās 2000 gados.

Galīgais spriedums: Pragmatisms pār dogmatizmu

Semantiskā diskusija par to, kas ir "Value" un kas "Growth", ir teorētisku akadēmiķu laika kavēklis, nevis praktisku investoru.

Jāpieņem vērtības ieguldīšanas domāšana, ja:

• Saprot, ka akcijas ir proporcionālas daļas reālā biznesā.

• Tavai kapitāla atdevei ir lielāka nozīme nekā sociālajai apstiprināšanai par "modernu" akciju turēšanu.

• Tev ir pacietība skatīties, kā aug zāle, un vēders pirkt, kad ielās plūst asinis.

Dienas beigās etiķetei ir maz nozīmes. Vienīgais, kas svarīgs, ir vai mūsu analīze ļāva nopirkt diskontētu nākotnes naudas plūsmu. Patiesais vērtības investors ir etiķetēm neitrāls: pirks augstas izaugsmes tehnoloģiju, ja cena pareiza, un ķieģeļu fabriku, ja cena pareiza.

Uzvaras stratēģija nav tā, kas akli seko mācību grāmatai, bet tā, kas saprot, ka nauda tiek pelnīta pirkumā, gaidot, lai laiks un ekonomiskā realitāte paveic pārējo. Kā teica Mangers:

Visi gudrie ieguldījumi ir vērtības ieguldījumi: iegūt vairāk nekā maksā.

— Charlie Munger