Pamati un Mērķis

Vairākkārtējā Novērtēšana (jeb Multiples Valuation) ir visbiežāk izmantotā novērtēšanas tehnika investīciju banku darbībā un akciju analīzē tās ātruma un saiknes ar pašreizējo tirgus realitāti dēļ. Atšķirībā no iekšējās vērtības modeļiem (piemēram, Diskontētā Naudas Plūsma), kas mēģina atvasināt vērtību no nulles, balstoties uz nākotnes pamatrādītājiem, relatīvā novērtēšana darbojas saskaņā ar Vienotās Cenas likumu: līdzīgi aktīvi jāpārdod par līdzīgām cenām.

Šī modeļa mērķis ir noteikt uzņēmuma vērtību, novērojot, kā tirgus vērtē tā līdzīgos uzņēmumus ("comps" vai salīdzināmos). Tas ir salīdzinošā novērtējuma (benchmarking) vingrinājums. Pamatfilosofija ir tāda, ka tirgus vidēji pareizi vērtē nozari, taču var pieļaut cenu kļūdas atsevišķos uzņēmumos.

Šis modelis atbild uz jautājumu: "Cik investori šodien maksā par katru peļņas vai pārdošanas apjoma eiro šajā konkrētajā nozarē?". Tas ir cenas instruments, nevis tīri iekšējās vērtības, un atspoguļo pašreizējo tirgus noskaņojumu un cerības.

Komponenti un Aprēķina Mehānika

Mehānika balstās uz standartizāciju. Tā kā dažāda izmēra uzņēmumu akciju cenas nevar tieši salīdzināt, tiek izmantotas attiecības (multiples), kas normalizē vērtību attiecībā pret galveno finanšu metrika (peļņa, pārdošanas apjoms, bilances vērtība).

Vispārējā Formula

Mērķa uzņēmuma paredzamā vērtība (V_t) tiek atvasināta, pielietojot nozares vidējo multiple uz mērķa uzņēmuma finanšu metrika:

Divi Multiple Veidi

Ir ļoti svarīgi atšķirt kapitāla un uzņēmuma multiplus:

1. Kapitāla Multiples (Tirgus Vērtība): Koncentrējas uz to, ko saņem akcionāri. Visbiežāk izmantotais ir P/E (Cena peļņai).

2. Uzņēmuma Vērtības Multiples (Enterprise Value - EV): Vērtē visu uzņēmumu (Parāds + Kapitāls), novēršot kapitāla struktūras ietekmi. Zelta standarts ir EV/EBITDA.

Praktiska Pieteikšana un Lietojuma Gadījumi

Vairākkārtējās novērtēšanas process prasa smalku mākslu salīdzināmo uzņēmumu izvēlē. Process sastāv no trim posmiem: Izvēle, Aprēķins un Koriģēšana.

Lietojuma Gadījums: Mazumtirdzniecības ķēdes Novērtēšana

Iedomāsimies, ka gribam novērtēt "Retail Express", uzņēmumu, kas nav kotēts biržā, vai par kuru gribam zināt, vai tas ir nepareizi novērtēts.

Retail Express Dati (Mērķis):

• EBITDA (pēdējie 12 mēneši): 50 miljoni €

• Neto Parāds: 100 miljoni €

• Aktīvu Skaits: 10 miljoni

1. Posms: Salīdzināmo Analīze (Peers) Mēs izvēlamies 3 kotētus konkurentus ar līdzīgiem biznesa modeļiem:

• Konkurents A: Kotēts 8,0× EV/EBITDA.

• Konkurents B: Kotēts 9,5× EV/EBITDA.

• Konkurents C: Kotēts 7,5× EV/EBITDA.

2. Posms: Vidējā Aprēķins

3. Posms: Pielietošana Mērķa Uzņēmumam Vispirms aprēķinām teorētisko Uzņēmuma Vērtību (EV):

Lai iegūtu kapitāla vērtību (Equity Value), mēs atņemam parādu (jo pircējam tas jāpārņem):

Visbeidzot, paredzamā cena par akciju:

Lēmums: Ja Retail Express pašlaik kotē 25 €, tas ir novērtēts zemāk nekā tā līdzīgie. Ja tas kotē 40 €, tas ir novērtēts augstāk (vai tirgus sagaida augstāku izaugsmi nekā tā konkurenti).

Metodoloģiskā Kritika un Ierobežojumi

Neskatoties uz tā popularitāti, vairākkārtējā novērtēšana ir pakļauta vienkāršošanas kļūdām un tirgus lamatām.

"Lemminga" Problēma (Nozaru Bubļi) Visnopietnākais ierobežojums ir tas, ka tā ir relatīva, nevis absolūta novērtēšana. Ja visa nozare ir masīvi pārvērtēta (kā tehnoloģiju uzņēmumi 2000. gadā), vairākkārtējā novērtēšana teiks, ka akcija ir "lēta" vienkārši tāpēc, ka tā ir lētāka nekā citas. Tā nebrīdina, ja visa nozare virzās uz krauji.

"Perfektā" Salīdzināmā Lamata Neviens uzņēmums nav identisks citam. Atšķirības izaugsmes tempā, regulatīvajā riskā, peļņas normas vai ģeogrāfijā var attaisnot, ka uzņēmums kotē ar prēmiju vai atlaidi attiecībā pret tā vidējo. Akli pielietot vidējo bez korekcijām (prēmijas/atlaides) noved pie nopietnām kļūdām.

Salīdzinājums ar Diskontēto Naudas Plūsmu (DCF)

Biežāk Uzdotie Jautājumi un Investoru Koriģējumi

Kuru multiple izmantot: P/E vai EV/EBITDA?

Atkarīgs no nozares.

• Izmantojiet P/E finanšu uzņēmumiem (Bankas, Apdrošināšanas sabiedrības), kur parāds ir daļa no krājumiem, vai stabilām uzņēmumiem ar līdzīgām kapitāla struktūrām.

• Izmantojiet EV/EBITDA kapitāli intensīvām nozarēm (Telekomunikācijas, Rūpniecība) vai lai salīdzinātu uzņēmumus ar dažādiem parāda līmeņiem, jo EBITDA ir neitrāla pret finanšu un nodokļu struktūru.

• Izmantojiet P/S (Cena/Pārdošanas apjoms) uzņēmumiem, kas vēl nenes peļņu (Startups, augošas Tech uzņēmumi) vai cikliskiem uzņēmumiem zaudējumu periodos.

Vai lietot "Trailing" vai "Forward" multiplus?

• Trailing (Pēdējie 12 mēneši): Balstās uz faktiskiem un ziņotiem faktiem. Konservatīvāks, bet skatās atpakaļ.

• Forward (Nākamie 12 mēneši): Balstās uz analītiķu aplēsēm. Atbilstošāks akciju novērtēšanai (kas diskontē nākotni), bet ievieš aplēšu kļūdas risku. Standarta prakse ir novērot abus.

Kā koriģēt, ja uzņēmums ir daudz mazāks nekā tā līdzīgie?

Jums vajadzētu piemērot "Likviditātes Atlaidi" vai izmēra atlaidi. Vispārīgi runājot, lieli uzņēmumi (Large Caps) kotē ar augstākiem multipliem nekā mazi (Small Caps) to drošības un likviditātes dēļ. Ja salīdzināt mazu uzņēmumu ar milžiem, jums vajadzētu samazināt mērķa multiplu par noteiktu procentu piesardzības labad.

Gala Spriedums: Kad to Lietot?

Vairākkārtējā Novērtēšana ir "realitātes pārbaudes" (sanity check) instruments par ekselenci. Reti vajadzētu to lietot atsevišķi, lai pieņemtu ilgtermiņa ieguldījumu lēmumu, taču tā ir neaizstājama, lai izprastu cenu kontekstu.

Jums vajadzētu izmantot Vairākkārtējo Novērtēšanu, ja:

• Jums nepieciešama ātra novērtēšana un jums nav laika vai datu sarežģītam DCF.

• Vēlaties zināt, vai tirgus ir iracionāli optimistisks vai pesimistisks pret akciju salīdzinājumā ar tās konkurentiem.

• Vērtējat sākotnējo publisko piedāvājumu (IPO) vai pārņemšanu, kur cena tiek noteikta gandrīz tikai salīdzinot ar līdzīgiem uzņēmumiem.

Tā ir metode, kas jums pasaka, vai māja, kuru vēlaties iegādāties, ir dārga salīdzinājumā ar pārējām apkaimē, lai gan tā nesaka, vai apkaimes pamati ir stabilu.