Основні принципи та Мета
Формула Грехема є, мабуть, найбільш знаковою та доступною оціночною технікою в вартісному інвестуванні. Створена Бенджаміном Грехемом, наставником Воррена Баффета та «батьком вартісного інвестування», ця формула шукає не досконалість, а захист. Її мета — консервативно оцінити внутрішню вартість звичайної акції, виступаючи як швидкий фільтр для ідентифікації якісних компаній, які торгуються за значно низькими цінами.
Філософія, що лежить в основі, — це Маржа безпеки (Margin of Safety): інвестор повинен купувати лише тоді, коли ринкова ціна значно нижча за оцінену вартість. Формула надає еталонне значення для цього розрахунку. Вона розроблена в першу чергу для Захисного інвестора, який віддає перевагу стабільності та збереженню капіталу над швидким прибутком.
Компоненти та Механіка розрахунку
Формула Грехема поєднує два основні показники стійкості компанії: її здатність генерувати прибуток (EPS) та її балансову вартість (BVPS).
Спрощена формула (Сучасна версія)
Найбільш використовувана версія, адаптована до розвитку ринку, наступна:
Де:
V: Оцінена Внутрішня вартість акції.
EPS: Прибуток на акцію (Earnings Per Share) за останні дванадцять місяців (або середнє значення за останні 5-7 років для більшої обережності).
BVPS: Балансова вартість на акцію (Book Value Per Share).
22.5: Мультиплікатор Грехема, який є результатом P/E (Коефіцієнт ціна/прибуток) 15 (вважається консервативним для компанії без зростання), помноженого на P/BV (Коефіцієнт ціна/балансова вартість) 1.5.
Логіка мультиплікатора
Коефіцієнт 22.5 є ключовим обмеженням. Грехем наполягав, що акція є привабливою, якщо її ціна не перевищує 15-кратного прибутку або 1,5-кратної балансової вартості. Множення обох меж створює стелю 22.5. Акція, яка відповідає обом умовам, буде найпривабливішою: P/E ≤ 15 та P/BV ≤ 1.5. Формула поєднує ці два критерії фінансової стійкості в єдиний показник вартості.
Практичне застосування та Випадки використання
Використання формули — це триетапний процес: розрахувати, порівняти та застосувати маржу безпеки.
Випадок використання: Компанії з матеріальними активами
Розглянемо компанію Надійне виробництво з наступними даними:
Поточна ціна (P): 30 €
EPS (останні 12 місяців): 2,50 €
BVPS: 18,00 €
1. Розрахунок внутрішньої вартості (V):
2. Застосування маржі безпеки:
Грехем пропонує купувати за 32 внутрішньої вартості, щоб максимізувати захист:
Рішення: Хоч оцінена внутрішня вартість (31,82 €) вища за ринкову ціну (30 €), вона не відповідає суворій маржі безпеки Грехема. Інвестор повинен зачекати, поки ціна впаде нижче 21,22 €.
Ідеальний сценарій використання: Формула Грехема сяє при оцінці компаній з міцним балансом та матеріальними активами (банки, страхові компанії, комунальні підприємства, традиційні виробники), де балансова вартість є надійним показником активів компанії.
Методологічна критика та Обмеження
Незважаючи на своє походження, Формула Грехема інтенсивно критикується через її обмеження в сучасному економічному контексті.
Непридатна для сучасного зростання
Модель упереджена проти компаній з високим зростанням та технологічних компаній. Ці компанії часто мають низьку балансову вартість (їх активи нематеріальні, як-от програмне забезпечення чи інтелектуальна власність) та низький EPS (оскільки реінвестують весь прибуток). Формула не може охопити експоненційний потенціал зростання компанії на кшталт Google чи Amazon на її ранніх етапах, що робить її марною для оцінки більшості сучасних акцій.
Порівняння з Дисконтованим грошовим потоком (DCF)
Характеристика |
Формула Грехема |
Модель DCF |
Складність |
Низька (Швидкий фільтр) |
Висока (Потребує кількох прогнозів) |
Підхід |
Минула/теперішня стійкість (EPS, BVPS) |
Майбутній потенціал (Грошові потоки) |
Корекція ризику |
Неявна в Маржі безпеки |
Явна в Ставці дисконту (WACC) |
Ідеально для |
Стабільних, зрілих компаній з матеріальними активами |
Компаній з передбачуваним зростанням, незалежно від розміру |
Поки DCF точніший у прогнозуванні майбутніх грошових потоків та їх дисконтуванні до теперішньої вартості, Формула Грехема швидша та оборонна, спираючись на минулі бухгалтерські факти.
Часті запитання та Коригування для інвестора
Чи варто використовувати EPS одного року чи середнє?
Щоб дотримуватися оборонного духу Грехема, критично важливо нормалізувати EPS. Використання прибутку одного року може вводити в оману через економічні цикли чи разові події. Рекомендація — використовувати середнє значення Прибутку на акцію за останні п'ять-сім років.
Як впливають процентні ставки на формулу?
Хоча це не явно зазначено в спрощеній версії, Грехем коригував свій еталонний P/E. У середовищі низьких процентних ставок (як це було протягом останнього десятиліття) інвестори виправдовують вищі P/E мультиплікатори. Якщо ставки зростають, альтернативна вартість капіталу збільшується, а мультиплікатори скорочуються. Інвестор може бути більш консервативним, зменшуючи мультиплікатор з 22,5 до 20 або навіть 18 у середовищах з дуже високими ставками.
Чи можна втратити гроші, купуючи нижче вартості V?
Так. Внутрішня вартість є оцінкою, а не гарантією. Ви можете втратити гроші, якщо компанія збанкрутує, якщо прибуток різко впаде в майбутньому (навіть якщо минулий EPS був добрим) або якщо є бухгалтерське шахрайство. Маржа безпеки не є страхуванням, а подушкою, яка зменшує ймовірність втрати, але ніколи не усуває її повністю.
Остаточний вердикт: Коли її використовувати?
Формула Грехема не є єдиною моделлю оцінки і, для багатьох сучасних випадків, навіть не найкращою. Однак її цінність як відправної точки незмінна.
Вам слід використовувати Формулу Грехема, якщо:
Ви шукаєте вартісні варіанти серед нудних, але стабільних компаній (виробники, енергетика, комунальні підприємства).
Вам потрібен швидкий інструмент відбору, щоб відсіяти явно переоцінені акції за історичними стандартами.
Ваша основна мета — збереження капіталу та дотримання суворої маржі безпеки.
Саме дисципліна, зосередженість на балансі та наполегливість платити смішно низьку ціну за компанію є тим, що залишається, набагато більше, ніж точна цифра, яку дає розрахунок. Це спадщина найрозумнішого інвестора.
